Gestern überraschte der US Empire PMI (+10 gegenüber den Erwartungen von -18) positiv, was eine Zinserhöhung der Fed im Mai um 25 Basispunkte besiegelt und die Tür für weitere Gerüchte öffnet.
In der Tat betonte die Fed, dass es der US-Wirtschaft bei Zinssätzen von 5 % “gut geht”. Das ist das übliche “kleine Bild”, das die meisten Marktkommentare vermitteln.
EZB-Präsidentin Lagarde hielt jedoch gestern eine sehr umfassende Rede (“Zentralbanken in einer fragmentierten Welt“), die sich mit den üblichen Themen befasste, die man hier findet.
Sie war sogar so bedeutend, dass ich sie hier fast vollständig wiedergeben werde:
“Die tektonischen Platten der Geopolitik verschieben sich immer schneller. Wir erleben eine Zersplitterung… in konkurrierende Blöcke, wobei jeder Block versucht, einen möglichst großen Teil der übrigen Welt näher an seine jeweiligen strategischen Interessen und gemeinsamen Werte heranzuziehen… All dies könnte weitreichende Folgen für viele Bereiche der Politikgestaltung haben…[und] für die Zentralbanken….
In der Zeit nach dem Kalten Krieg profitierte die Welt von einem bemerkenswert günstigen geopolitischen Umfeld. Unter der hegemonialen Führung der USA florierten regelbasierte internationale Institutionen, und der Welthandel expandierte. Dies führte zu einer Vertiefung der globalen Wertschöpfungsketten und mit dem Beitritt Chinas zur Weltwirtschaft zu einem massiven Anstieg des globalen Arbeitskräfteangebots. Infolgedessen reagierte das weltweite Angebot elastischer auf Veränderungen der Binnennachfrage, was zu einer langen Phase relativ niedriger und stabiler Inflation führte. Dies wiederum untermauerte einen politischen Rahmen, in dem sich unabhängige Zentralbanken auf die Stabilisierung der Inflation durch Steuerung der Nachfrage konzentrieren konnten, ohne sich allzu sehr um Störungen auf der Angebotsseite kümmern zu müssen. Doch diese Zeit der relativen Stabilität könnte nun einer Phase dauerhafter Instabilität weichen, die zu geringerem Wachstum, höheren Kosten und unsichereren Handelspartnerschaften führt. Statt eines elastischeren globalen Angebots könnten wir mit dem Risiko wiederholter Angebotsschocks konfrontiert werden.
Die jüngsten Ereignisse haben deutlich gemacht, wie sehr die Versorgung mit kritischen Gütern von stabilen globalen Bedingungen abhängt… Als Reaktion darauf erlassen die Regierungen Gesetze, um die Versorgungssicherheit zu erhöhen, vorwiegend durch den Inflation Reduction Act in den USA und die Agenda für strategische Autonomie in Europa. Dies könnte jedoch wiederum die Fragmentierung beschleunigen, da sich auch die Unternehmen in Erwartung dessen anpassen. In der Tat hat sich nach der russischen Invasion in der Ukraine der Anteil der globalen Unternehmen, die eine Regionalisierung ihrer Lieferkette planen, im Vergleich zum Vorjahr fast verdoppelt – auf etwa 45 %. Diese “neue globale Landkarte”… wird wahrscheinlich Auswirkungen erster Ordnung auf die Zentralbanken haben.
Diese Veränderungen deuten auch auf eine zweite Verschiebung in der Zentralbanklandschaft hin: Die Welt könnte multipolarer werden… Nach 1945 hat sich der USD als globale Reservewährung fest etabliert, und in jüngster Zeit ist der Euro auf den zweiten Platz aufgestiegen. Dies hatte eine Reihe von – zumeist positiven – Auswirkungen auf die Zentralbanken. Unter anderem die Fähigkeit der Zentralbanken, als “Dirigent des internationalen Orchesters” zu agieren, wie Keynes bemerkte…
Neue Handelsmuster können jedoch Auswirkungen auf den Zahlungsverkehr und die internationalen Währungsreserven haben. In den vergangenen Jahrzehnten hat China seinen bilateralen Warenhandel mit Schwellen- und Entwicklungsländern bereits um das 130-fache gesteigert, wobei das Land auch zum weltweit größten Exporteur wurde. Jüngste Untersuchungen zeigen, dass es eine signifikante Korrelation zwischen dem Handel eines Landes mit China und seinen CNY-Reserven gibt. Neue Handelsmuster können auch zu neuen Allianzen führen. Eine Studie zeigt, dass Allianzen den Anteil einer Währung an den Währungsreserven des Partners um etwa 30 Prozentpunkte erhöhen können. All dies könnte eine Chance für bestimmte Länder sein, die ihre Abhängigkeit von westlichen Zahlungssystemen und Währungsrahmen verringern wollen…
Anekdotische Hinweise… deuten darauf hin, dass einige Länder beabsichtigen, verstärkt Alternativen zu den großen traditionellen Währungen für die Fakturierung des internationalen Handels zu verwenden, wie z. B. CNY oder INR. Wir beobachten auch eine zunehmende Anhäufung von Gold als alternative Währungsreserve, möglicherweise angetrieben durch Länder mit engeren geopolitischen Beziehungen zu China und Russland. Es gibt auch Versuche, Alternativen zu SWIFT zu schaffen… Diese Entwicklungen deuten nicht auf einen bevorstehenden Verlust der Vorherrschaft des USD oder EUR hin… Aber sie deuten darauf hin, dass der Status als internationale Währung nicht länger als selbstverständlich angesehen werden sollte.
Wir haben klare Beispiele dafür, was man nicht tun sollte, wenn man mit einem plötzlichen Anstieg der Volatilität konfrontiert wird. In den 1970er-Jahren versäumten es die Zentralbanken…, die Geldwertstabilität zu verankern, und die Inflationserwartungen entgleisten – ein Fehler, der nicht wiederholt werden sollte, solange die Zentralbanken unabhängig sind und ein klares Mandat zur Preisstabilität haben. Wenn sie also mit anhaltenden Angebotsschocks konfrontiert sind, können und werden unabhängige Zentralbanken weiterhin für Preisstabilität sorgen. Dies kann jedoch zu geringeren Kosten erreicht werden, wenn andere politische Maßnahmen kooperativ sind und dazu beitragen, die Angebotskapazität wieder aufzufüllen.
Wenn sich unter anderem die Finanz- und Strukturpolitik darauf konzentriert, die durch die neue Geopolitik entstandenen Versorgungsengpässe zu beseitigen – z. B. durch die Sicherung widerstandsfähiger Versorgungsketten oder die Diversifizierung der Energieerzeugung -, dann könnte sich ein positiver Kreislauf aus geringerer Volatilität, niedrigerer Inflation, höheren Investitionen und höherem Wachstum ergeben. Wenn sich die Finanzpolitik stattdessen hauptsächlich darauf konzentriert, die Einkommen zu stützen, um den Kostendruck auszugleichen… wird dies tendenziell zu einem Anstieg der Inflation, höheren Kreditkosten und geringeren Investitionen in neue Angebote führen… Soweit die Geopolitik zu einer Fragmentierung der Weltwirtschaft in konkurrierende Blöcke führt, erfordert dies einen größeren politischen Zusammenhalt… hinter einem strategischen Ziel…
Das Erreichen des richtigen politischen Rahmens wird nicht nur darüber entscheiden, wie es unseren Volkswirtschaften zu Hause ergeht, sondern auch darüber, wie sie im Kontext eines größeren “Systemwettbewerbs” global gesehen werden.
…Für Europa können lange aufgeschobene Projekte wie die Vertiefung und Integration unserer Kapitalmärkte nicht länger nur durch die Linse der nationalen Finanzpolitik betrachtet werden. Um es ganz klar zu sagen: Wir müssen die europäische Kapitalmarktunion vollenden. Dies wird ausschlaggebend dafür sein, ob der Euro eine der führenden Weltwährungen bleibt oder andere seinen Platz einnehmen.
Auch die Zentralbanken haben hier eine wichtige Rolle zu spielen – sogar als Protagonisten. So könnte unter anderem die Art und Weise, wie Swap-Linien genutzt werden, die Dynamik der wichtigsten internationalen Währungen beeinflussen…. Die PBOC hat bereits über 30 bilaterale Swap-Linien mit anderen Zentralbanken eingerichtet, um den Mangel an liquiden Finanzmärkten für den Renminbi auszugleichen. Die Art und Weise, wie die Zentralbanken das digitale Zeitalter meistern – z. B. durch die Erneuerung ihrer Zahlungssysteme und die Ausgabe digitaler Währungen – wird ebenfalls entscheidend dafür sein, welche Währungen letztlich steigen und fallen.
Wir müssen uns also auf die neue Realität vorbereiten, die vor uns liegen könnte. Der Zeitpunkt, darüber nachzudenken, wie wir auf die sich verändernde Geopolitik reagieren können, ist nicht erst dann, wenn die Fragmentierung über uns hereinbricht, sondern schon vorher. Denn, wenn ich Ernest Hemingway paraphrasieren darf, kann die Fragmentierung auf zwei Arten geschehen: allmählich und dann plötzlich. Die Zentralbanken müssen für Stabilität in einer Zeit sorgen, die alles andere als stabil ist. Und ich habe keinen Zweifel daran, dass die Zentralbanken dieser Herausforderung gewachsen sein werden.”
Kurz gesagt, der EZB-Präsident sagt, dass wir eine Fragmentierung in konkurrierende geopolitische Blöcke sehen, die strukturell inflationär ist; eine konkurrierende FX-Architektur entsteht; Handelsfakturierung und Swap-Linien sind entscheidend; die westliche Fiskalpolitik muss auf der Angebotsseite expansiv sein oder in die Verteidigung gehen; die Geldpolitik muss für “strategische Ziele” mit ihr zusammenarbeiten; eine digitale Zentralbankwährung könnte erforderlich sein; und der Block, der den Staatskapitalismus/Merkantilismus am besten umsetzt, wird den “systemischen Wettbewerb” gewinnen.
All dies wurde hier bereits 2015-16 vorhergesagt, aber von den Märkten ignoriert, die sich auf das konzentrierten, was sie für wichtiger hielten – nämlich sich selbst. Nun, En (La)Garde!
